（报告出品方/作者：德邦证券，陈铁林）
1.穿刺输注行业龙头，股权激励彰显信心
康德莱（前身为瓯海县永中医械塑料厂）成立于年成立，年于A股上市。年-年间先后获得了德国ISO质量体系认证、欧盟CE产品认证、美国FDA现场审核，产品远销美国、欧洲等五十多个国家和地区。产业链涵盖从不锈钢焊管制造到医用穿刺器械装配、包装、灭菌等各个环节，为国内少数拥有完整医用穿刺器械产业链的综合性企业之一。
股权结构集中。截止Q3，第一大股东上海康德莱控股集团共持有公司34.4%的股份，前十大股东合计持有超50%的股份。公司下属多家子公司，业务涵盖医疗穿刺产品的研发生产、医疗器械供应链管理等多个领域。同时为深度拓展国外市场，公司设立英国子公司KDLMedicalLimited，为海外业务的长足发展奠定基础。
公司产品矩阵丰富。公司深耕穿刺器械领域三十年，积累了丰富的产品矩阵。产品可分为穿刺针类（胰岛素笔配套用针、留置针等），穿刺器类（输液器、输血器等），针管（定尺管等）及配套产品（旋塞阀、肝素帽等）四大类。年并购广西瓯文后又新增了骨科器械等产品。公司目前的产品矩阵可以满足顾客的多样化需求，为其长足发展奠定基础。
公司实行区块化管理，共有上海、温州、珠海和广西四大产业基地，提高工业自动化水平，提升制造效能。并在北京、广东、湖南等地建立商贸流通渠道，与各地经销商长期紧密合作，推进“代理经销+配送+供应链第三方服务”的营销模式。
2.穿刺输注市场持续扩容，公司作为国内穿刺一体化企业有望受益
随着居民对健康重视程度提升，对于疫苗、诊断检查等项目的需求也随之增长。
临床需求增加推动市场空间扩容。我国医疗机构诊疗人数持续上涨，年至年间，我国医疗机构诊疗人次从21.2亿人次大幅增长至87.2亿人次。同时，随着手术技术的蓬勃发展，穿刺器械的使用场景被逐渐拓宽，未来将更多应用于微创手术及更新型的诊疗场景中。而因穿刺器械起着建立通道的重要作用，预计市场空间将进一步增加。（报告来源：未来智库）
微创外科手术及IVF辅助生殖渗透率有望快速增长，为穿刺器械打开市场空间。由于微创外科手术具有创伤较小、恢复时间短及住院时间短等一系列优点，有望逐步代替传统开放手术。近年来我国微创外科手术保持稳健增长，年手术量为万台，同比增速为19%，年有望增长至万台。但年渗透率仅为38.1%，与美国的80.1%差距较大，随着医生对微创外科手术的认知及接受度的提高，我国渗透率有望快速提升。
辅助生殖方面，年我国辅助生殖服务的渗透率仅为7%，与美国差距较大，仍有一定提升空间。年我国IVF取卵周期总数为68.4万个，预计年将增长至.6万，年复合增长率为14.2%。受益于新型诊疗手段的渗透率提升，穿刺器械行业有望持续扩容。
我国穿刺输注市场集中度较为分散，头部企业市占率有望提升。穿刺输注市场排名靠前的参与者主要有山东威高、泰尔茂、BD、康德莱等。其中输注类耗材排名靠前的厂商年合计市占率仅为38%，穿刺器械市场排名靠前的厂商市占率仅为23%，集中度仍处于低位。
穿刺输注市场的国际竞争者主要有美国BD及日本泰尔茂。美国BD为穿刺输注市场龙头厂商，收入体量最大，年为.9亿美元，主要提供多种输注解决方案、护理等服务，产品覆盖输液治疗、安全注射、麻醉系统等领域。日本泰尔茂成立时间早，如今拥有血液系统产品、心血管产品及常规医疗产品三大业务板块，主要产品包括通路产品、外周介入产品等，年收入为亿日元。国内主要竞争者为山东威高及康德莱等。其中山东威高主要覆盖临床护理、创伤管理、血液管理等8大领域，年收入为.6亿元。
2.1.公司拥有完整产业链，竞争优势显著
公司为行业内少数拥有完整医用穿刺器械产业链的综合性企业。其中穿刺针对生产精度要求高，生产环节涉及焊接、拉拔、减径/校直、针尖磨刃、电化处理、针尖检测、粘接/固化、硅化等多道关键工序，具有较高生产技术壁垒。并且医用穿刺器械生产所需要的设备大部分需要自制或定制，工艺技术不达标以及缺乏长期技术经验累积的企业很难生产出性能优异的产品。
公司上市以后持续加大固定资产投入，年达7亿元，同比增长37.3%，主要用于制造升级及厂房建设。同时生产基地在建项目的持续投入使公司的在建工程于H1达2.2亿元，相比年大幅提升。公司明确定位上海、温州、珠海三大制造基地，形成生产制造集聚。重点投入建设三大制造基地，提高工业自动化水平，提升制造效能。通过委托生产模式，形成三大制造基地产能互动，实现针器一体化发展。（报告来源：未来智库）
3.自主品牌成品针持续丰富，胰岛素针+留置针+美容针有望接力放量
公司持续增加研发投入，在研管线丰富。近年来公司研发投入不断增长，年为1.3亿元，占营收比重为4.8%。重点对安全针系列、医美系列等产品进行了开发，并对活检针、安全留置针等产品进行升级迭代。目前多项产品已完成临床试验并提交申报材料，其中重磅产品一次性注射美容包已获批上市，用于在真皮组织注射修饰透明质酸钠凝胶产品以进行面部填充，预计年开始为公司贡献收入。
3.1.胰岛素针：极具性价比，国产替代空间足
我国糖尿病患者为全球最多，但治疗意识仍与发达国家存在较大差距。年中国糖尿病患病人数约为1.2亿人，已成为全球糖尿病患病人数最多的国家。但目前我国糖尿病患者使用胰岛素类药物治疗率及人均费用仍处于较低水平，年治疗率仅为2%，人均治疗费用仅为.2美元；而美国的糖尿病患者使用胰岛素类药物治疗率及治疗费用分别为30%及.6美元，远高于我国。未来随着老龄化加剧及人们对健康意识的提升，预计胰岛素及胰岛素针的需求量将逐年增长。
公司的胰岛素针极具性价比优势。目前胰岛素针市场的主要参与者多为国外企业。并且通过价格对比，康德莱的胰岛素针价格最低，且与BD、诺和诺德等品牌价格差距较大。
安全胰岛素笔针进入注册阶段。新款胰岛素笔针与老款最大的区别是薄壁设计加大流速同时安全性更高。使用过后针头可快速回缩，以确保医护人员或患者不会被针头刺伤，减少感染风险。同时新款定价相较老款更高，毛利率有望持续提升。
3.2.留置针：市场稳定增长，公司有望通过集采实现快速放量
入院人数上升为留置针带来增长空间。医院住院患者的输注治疗。静脉留置针是静脉输液针的升级产品，优点是减少血管穿刺次数，有效控制血管损伤。留置针市场大部分受住院病人实际占用病床天数影响。
公司的留置针市占率较低，在多地中标有望快速实现放量。国内留置针市场格局较为集中，年CR5占据70%的市场份额。目前公司的留置针产品市场占有率仍处于低位。近期公司的留置针产品在青海、福建等地的升级带量集中采购项目中均有中标，有望快速打开市场，从而提升市占率。
康德莱留置针价格低，相较其他公司以价换量空间足。公司的留置针大多以经销模式销售，出厂价格较低。目前康德莱安全性及普通型留置针在青海省的带量采购中标价格分别为4.8元/支及3.2元/支，安全性及普通型留置针在河南省带量采购中的中标价约为4.6元/支及3.2元/支，与出厂价格相比仍留有一定空间，使公司有能力适应集采。
3.3.美容钝针：新品上市为公司打开医美市场
医美市场增速快，注射剂占比高。我国医美市场近年来一直维持较高增速，年市场规模达.9亿元，同比增长22.2%。目前轻医美为主流趋势，年非手术医美疗程占比超67%，其中非手术的注射项目占比最大，年达57%，远超其他项目。随着轻医美产品发展逐渐成熟，预计未来仍将保持较高占比，这将显著带动注射项目的增长。（报告来源：未来智库）
4.财务情况：业绩稳健增长，国外收入持续提升
年受疫情影响导致注射类产品需求上升，公司实现收入26.5亿元，同比增长45.6%；实现归母净利2.0亿元，同比增长19.2%。截止Q3，公司共实现营收22.1亿元，同比增长13.6%；实现归母净利2.1亿元，同比增长40%，已超年全年。
并购广西瓯文丰富公司品类结构。年并购广西瓯文导致增加了骨科器械类、手术器械类、专用耗材类等其他产品，年占比大幅增长至41.3%。年其他类产品毛利上涨同样是由骨科器械类、手术器械类等高毛利产品所致。在公司原有的产品中，近两年注射器毛利率提升速度较快，年达37.8%，主要受益于新一代毛利较高的胰岛素注射器等产品的销售占比提升。
毛利率及净利率水平持续提升，管理能力不断增强。得益于产品结构的优化，公司毛利率由年的33.1%增长至Q3的39.6%，净利率水平也从年的10.7%稳定增长至Q3的13.2%。随着公司不断增加对市场渠道的布局及对新市场的投入，近几年销售费用率有明显增长。同时公司持续增加研发投入，专注于对多项产品的升级迭代及一次性使用美容注射包、一次性使用可见回血型采血针的新产品的研发，致使研发费用率不断提升。但得益于管理能力的增长，管理费用率持续下降，公司期间费用率仅有小幅上涨，控制良好。（报告来源：未来智库）
华南地区销售实现快速增长。年以前华东地区是公司主要收入来源地区，常年收入占比超50%。自年公司并购广西瓯文后，华南地区收入得以快速增长，年达10.2亿元，占比超55%。未来预计公司将继续深耕华南、华东两地，收入有望持续增长。
国外收入及毛利率快速增长。近年来公司的国外收入持续增长，年同比增长19%至8.3亿元。年于英国设立子公司KDLMedicalLimited以进一步加强在欧洲市场的渠道建设，优化国际布局，使国外毛利率持续提升，年相较年已大幅增长12pct至36.6%。未来随着公司在国外的规模持续扩张，毛利率有望进一步得到优化。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
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