来源：金融界网站
当前经贸形势与投资机会（一）
年5月31日，笑傲投资在贸大作了三个小时题为《当前经贸形势与投资机会》的学术报告，听众表示这是近年听得最过瘾的一次演讲。
今天我主要讲四方面内容，一是宏观经济，要理解宏观经济，需要把握三把钥匙；二是JMZ，理解了JMZ，就理解了当前世界经济格局和形势；三是金融，金融是现代经济的核心，理解金融的关键是理解权益货币；四是投资，投资的核心是三顺，合乎三顺，就达到了投资的最高境界。
一、懂钥匙者懂经济
对当前宏观经济形势怎么看？这不能靠直线思维，更不能瞎蒙，得去研究经济规律。研究宏观经济规律有三把钥匙，从这里入手比较容易看清宏观经济走势。第一把是经济周期，第二把是经济指标间的因果关系和领先滞后关系，第三是资产市场。资产市场比较公开、透明、信息规范、数据量大，比较容易进行计量研究分析规律，而资产市场大方向又是由宏观经济决定的，研究资产市场有助于理解宏观经济规律。
宏观经济周期有四种：基钦周期、朱格拉周期、库兹涅茨周期和康德拉季耶夫周期，其中基钦周期是最基础的，朱格拉周期、库兹涅茨周期和康德拉季耶夫周期都是由基钦周期组成的，经济周期之间具有嵌套关系。一个康德拉季耶夫周期包含三个库兹涅茨周期，一个库兹涅茨周期包含两个朱格拉周期，一个朱格拉周期包含2－3个基钦周期（包含三个基钦周期的朱格拉周期和包含两个基钦周期的朱格拉周期交替出现）。弄清楚了基钦周期，就可由其组成其他三个周期。
经济周期实际上是天文周期，是天体运行的周期，它是客观的、固定的，正如一年四季一样。经济周期的正确划分方法也是唯一的，如果不同的人划分的经济周期不同，则是划分有误。6月21日就是夏天，不会因为这一天下了一场雨，用温度计一量，很凉快，就划分成了春天或秋天。
目前，基钦周期处于收缩期，朱格拉周期处于扩张期，库兹涅茨周期处于扩张期，康德拉基耶夫周期处于扩张期。这些划分方法是比较确定的，比较唯一的，如果不以时间依据来划分，你要拿着温度计去量的话，每个人都不一样。这就是你看很多人划分经济周期划得都不一样，因为如果拿温度计去量去看多少度，这个经济指标到了多少，实际上是不准的。
这四种经济周期，最重要的是基钦周期，基钦周期是其他经济周期的细胞。一般认为库兹涅茨周期（俗称房地产周期）是经济周期之母，为什么这么讲？是因为房地产周期影响非常大。我一般的都用人名字来命名不同的经济周期，因为用人名命名比较科学一点。例如，如果说库兹涅茨周期是房地产周期，你就盯着房地产，实际上库兹涅茨周期它不仅是房地产，房地产以外的建筑它也反映库兹涅茨周期。
如果有大的经济危机，金融危机，一般都是库兹涅兹周期往下走。因为在所有资产市场里面市值最大的是房地产市场，不是股票市场，不是债券市场，不是大宗商品市场，不是收藏品市场，不是其他的一些什么市场，都不是。房地产市场如果崩盘，很容易导致大的经济金融危机，你象年经济危机，或者-年世界经济危机，都是库兹涅茨周期往下，当时房地产及整个建筑行业都是往下的，这个就容易导致实体经济大的波动，因为房地产市场太大了。
房地产总市值大，它的财富效应就大，财富效应大概是4％，4％是什么意思呢？就是你的市值缩水块钱，那么影响投资和消费就4块钱。你的市值比如说下跌了1万亿，它对需求的影响，对消费需求，对投资需求的影响，亿就没了，因为房地产市场特别大，中国房地产市值大概有多大？约有万亿人民币。中国房地产的总市值跌1％，房价跌1％，那就是3万亿没了。3万亿没了，它会导致减少需求多少？亿元，占GDP的0.13％。如果房价跌20％是什么概念？60万亿没了，它会导致需求减少2.4万元亿元，影响当年GDP增长2.67个百分点。所以，库兹涅茨周期对经济的影响是非常大的。
年底我们中国股票市场总市值48.75万亿元，债券市场是85.74万亿元，跟房地产市场比都小得多。所以从这个角度看，有人说房地产周期是经济周期之母。如果从经济周期之间的这种相互的嵌套关系来看，基钦周期是经济周期中最基本的单位，就像细胞一样，人是怎么变成一个人，是一个个细胞慢慢堆起来的，堆的方式由基因来控制。其他经济周期由基钦周期慢慢堆起来，堆的方式由自然法则控制。
比如在基因的控制下，一个一个细胞堆成一个人，基钦周期它堆成了其他的经济周期。基钦周期的背后是什么呢？经济周期的背后都是天体运行，就像一年是什么？地球公转一周就是一年，一个月是什么？一个月也是一个周期，一个月就是月亮公转周期。一天就是地球自转周期，一周呢？一周七天是人为划分的，周不是自然周期。日、月、年、经济周期，这些都是天体运行，天体运行影响人类活动。比如说一天转一圈，白天大家睁开眼睛，晚上又睡了，这对人肯定是很有影响的。一个月也很有影响，人的情绪周期大概是一个月，就是阴历的月，就是月亮公转周期。
所以天体运行对动物影响很大，对人的情绪影响尤其大。有些动物到冬天就要冬眠，那就不出来了。春天一来，开始又萌动了，年月日都是自然法则，经济周期也是这样的。基钦周期在经济学里叫基钦周期，在天文学里厄尔尼诺周期，这两种周期是同一个东西。基钦周期就是厄尔尼诺周期，是太阳黑子周期，所以它是自然法则，基钦周期是不以人的意志为转移的。
朱格拉周期就是施瓦贝周期。在天文学里面有一个施瓦贝周期，在经济学里面就叫朱格拉周期。在天文学里面还有一个海尔周期，这些都是天文学家的名字，海尔研究太阳黑子周期。海尔周期在经济学里面就叫库兹涅茨周期。日本有个天文学家叫吉村，他研究太阳黑子，有一种太阳黑子周期大约54年，他先提出来，就叫吉村周期，吉村周期在经济学里面叫康德拉基耶夫周期。实际上经济周期都是天文周期，都是天体运行的周期，都是自然法则，它背后全是自然法则。经济周期不是简单的人的情绪波动，不是说股票市场涨，大家的情绪都很乐观，然后人的情绪由乐观转悲观，股票市场又下跌了。
人的情绪为什么这么有规律地乐观悲观转化呢？为什么又有不同的情绪周期，什么决定人的情绪呢？实际上都是天体运行，就跟太阳决定白天黑夜一样，会导致人晚上睡觉，早上起床一样。这四种经济周期全都是天体运行决定的，都是自然法则，所以它很有规律，比较稳定。你如果把自然法则研究透了，做股票做投资，做经济决策，都相对比较简单。你要搞经济运营，你经营企业，一样要理解经济周期，这样你才能在困难的时候看到希望，你知道现在就是谷底；在最乐观的时候，你知道谨慎，知道变卖资产，知道储备现金。如果是上市公司，你就知道基钦周期在谷底的时候，你就搞资产注入，这时候资产注入最划算，因为股价低，你没上市的资产按这么低的股价折成股份，就能得到更多的股份注进去，就相当于你的公司在贱卖给自己。然后股市在基钦周期顶峰的时候，你在搞什么？搞增发，搞对外公开增发，增发给别人，就相当于高价又卖给别人了。然后在低位的时候，你又把你的资产往里面注，相当于把公司低价自己又买回来了。来回这么搞，这个价格从最低到最高，差五倍很正常。也就一个基钦周期，3.6年时间，可以来回运作。
基钦周期它主要是决定股票市场和债券市场，朱格拉周期主要影响设备投资，库兹涅茨周期主要是影响房地产和建筑，康德拉季耶夫周期主要是影响划时代的产品创新。比如说蒸汽机、火车、电力、计算机、互联网这种是划时代的产品，大概一个库兹涅茨周期出现一个，从它出现到渗透再到普及，它对经济增长的贡献有个从小到大、从大到小的过程，都普及了，对经济增长的贡献就很小了，那就等着下一次划时代的产品出来。比如现在，康德拉基耶夫周期还是在往上走，为什么？就是因为互联网这个时代还没有普及。还有很多人，还有很多农村，还有很多边远地方，还有很多产品，它在互联网基础上，在人工智能大数据基础上还在深化，还没到顶，现在还在风起云涌。
从时间周期的角度，你看经济，看金融市场，看资产市场，就会觉得比较简单，如果不把握时间周期，你用其他的第二种方法，用经济指标来度量经济周期，就没有直接用时间周期那么简单和准确。这就像我刚才讲的，区分四季，要看节气，要看阳历日期。你如果用温度计测量户外温度也行，但是会麻烦一些，还不太准，没有看节气看阳历日期那么准。用温度计，可能不同的人量出来就不一样，观点不一样，分歧就大，而且规律性没有看日期那么强。看日期你知道7月份就是夏天，管它什么温度。
第二个就是看经济指标，指标之间也是很有规律的，就像一年四季的温度很有规律，经济指标也很有规律。经济指标中有领先指标，有一致指标，有滞后指标，这些指标之间的关系是相对固定的。如果它不固定，那看指标就难了，今天这个在前面，明天那个在前面，就像布朗运动一样，没什么好看的。实际上经济指标不是布朗运动，而是周期运动、依次运动。
经济指标之间有因果关系有领先滞后关系，所以你要拿原始数据来看，你不要看别人的分析。很多信息，经过二道贩子一弄，有用的信息就丢掉了。要做经济分析，最好要自己看原始数据，去看这些经济指标。指标之间有领先指标，一般来说量的指标都是领先指标，价格的指标一般都是滞后指标。价格的指标里面，股价一般来说是最领先的。所以一般认为股票价格是国民经济的晴雨表，因为价格比较直观，大家也关心价格，而价格里面股票价格是最领先的。
股票价格平均比债券价格领先1.5个月，比房地产价格领先两个月，比CPI这些普通商品的价格平均领先5个月。股票价格在价格里面最领先，所以说它是国民经济的晴雨表，但是股票价格它在宏观经济指标体系里面，它不是领先指标，价格指标都是滞后指标，包括股价。量的指标，比如说汽车的销量，水泥的销量，空调的销量，还有像这些贷款的增量，社融的增量、存款、贷款、M2等，这些量的指标一般都是先行指标。一致指标是不同的研究者他自己确定以谁为基准，比如说有人研究方位，以北京为基准，在北京南边，就叫南面，北京的北边就叫北边，你选择一个坐标系，这个坐标系，这个基准，你说它是一致指标，比他领先的叫领先指标，比他滞后的叫滞后指标。
一致指标怎么选取呢？一般你要选取代表性比较强，不要选取某个行业，那没有代表性，如选取水泥指标、运输指标，这个面积太窄了，你要选取代表性强的。第一个，它要辐射到经济所有的行业；第二个它本身要规律性特别强。如果一致指标规律性不强，那人家跟他怎么比？就像你现在选一个坐标，这个坐标本身就是乱跑一气的，那它做基准就不合适，坐标你要选择固定的。按照这个原则去找一致指标，比较好的一致指标是M1的增长率。
M1的增长率，第一个它影响比较大，各行各业都用到货币。什么是M1呢？M1简单地说，现在就能用的钱叫M1，它是现金加企业的活期存款。M1的同比增长率这个指标，第一，它辐射各行各业，第二，它非常敏感，第三它非常有规律。如果你把M1的同比增长率划到一个坐标上，画成一个图看一下，它有点像正弦函数，周期性特别强，而且周期长度比较有规律。这种指标就适合做一致指标，一般指标跟它没法比。
汽车销量增长率、汽车产量增长率跟M1同比增长率比，就是先行指标，水泥跟它比是先行指标，M2跟它比是先行指标，先行指标是跟一致指标比出来的，滞后指标也是跟一致指标比出来的。这一比，选定一致指标作基准，然后有的比它的领先3个月，有的领先5个月，有的领先7个月，还有的滞后1个月，滞后5个月，那么这些指标之间就此起彼伏。这样我们观察经济就比较简单了，比如说经济要见顶，也得先行指标见顶回落，一致指标再见顶回落，滞后指标见顶回落，你一看就知道经济在见顶回落，而且在指标之间领先滞后关系相对稳定。例如，M2增长率平均领先M1增长率三个月，所以M2见顶回落，你就知道大概3个月过后，M1要见顶回落了，一般股市平均滞后两个月，你就知道股市两个月之后要见顶回落，债券再之后1.5个月，你就知道债券再过1.5个月要见顶回落，这样你看经济和资产市场就比较简单，指标之间都有关联，这是第二种看经济的方法。
现在整个经济总体上还是在下行，年初天量放一下货币，货币政策刺激了一下，就像从秋天往冬天走的时候，来了一个大太阳，这一天照得有点暖和，但还是冬天。现在还没到冬至，到冬至时最冷，冬至再往后，天气慢慢暖和。年7月份左右是经济上的冬至，是基钦周期的谷底。目前很多指标还是在往下走，一季度反弹了一下，一季度有个天量信贷，货币信贷刺激了一下，刺激完了，然后回归常态。
你不能老是刺激，为什么不能老是刺激？比如说放了一下子货币经济就好了一些，我再接着放，为什么不能放呢？因为货币它的本质是债务，是借条，货币就是国家背书的借条，这些钱怎么放出来的？人民银行借给商业银行，商业银行再借给老百姓和企业，全是债务，债务它是有限度的。比如你一个月收入1万块钱，你非要每个月借10万块钱的高利贷，你还不起，很快就崩掉了。所以债务重到一定限度过后，经济它表现成什么样子呢？债务多了，人们不敢投资，不敢消费，就通缩了。通缩了如果应对不当，比如再刺激再放货币，那债务更多更通缩，那就是日本了，日本就是这种。所以不是说经济不好，就放货币刺激就解决问题了，经济就好了，不是这样的，货币放多了，最终结果是导致通缩而不是通胀。
我们通常所说的货币都是M2，如果我们讲货币不特别指明是哪个层次的货币，一般就是指M2，M2就是现金加所有存款，M1就是现金加企业活期存款。M2里面现金只有一点点，约占4％，剩下96％都是存款。所以可以大略地说，货币就是存款，存款对应了贷款和债券投资，对应了债务，货币越多，债务越多。所以M2/GDP越高的国家，货币发行越多的国家，是通胀还是通缩呢？全球多国家和地区，将M2/GDP由高到低排名，排在前面的都是通缩。
M2/GDP高的国家是通缩，不是通胀。很多老百姓一听说天量货币超发，肯定要通胀了，很担心，说未来要通胀，钱要贬值。实际上不是这样的，货币发多了，最终是导致通缩的。但货币在发的过程中，它对经济有个短暂的刺激作用，刺激的时间是35个月。这35个月里面，货币从发行传导到物价是7个月，然后一个基钦周期的扩张期平均是28个月（基钦周期平均长度是43个月，其中扩张期平均28个月，收缩期平均15个月），加起来是35个月。
所以如果猛发一下货币，它对物价有个往上拉的作用，这个刺激作用平均持续35个月，35个月以后至永远，这些债务货币对物价的作用便是下拉。这些货币全是债务，现代市场经济国家发行货币的主要方式都是通过债务渠道。实际上，货币发行有两个渠道，按货币发行渠道划分，货币可以分为债务货币和权益货币。权益货币发行出来，没有增加非金融机构和老百姓的债务，只增加了它们的权益，比如说国民党印钞票，用直升机撒钱，你拿到手上，增加你的债务了没有？你捡到的钱，没增加债务，这个货币叫权益货币，它对物价有上拉作用，简称权益货币导致通胀。
如果这个货币是借给你的，还有利息，要还本付息，甚至利息还很高，这是债务货币，它对物价有下拉作用，简称债务货币导致通缩。市场经济国家，一般货币发行方式都是债务货币方式，权益货币方式较少，但也存在。比如直接给老百姓每个人账户上打一千块钱，或者打一千块钱的购物券、代币券，像香港澳门原来都做过，就直接给每个居民拿一千块钱的购物券。这种都是权益货币，没有增加你的债务，这种货币导致通胀。但一般的货币都是债务货币，它对物价的刺激就35个月，35个月过后，从长期看对物价一直是往下拽的。
这就有点类似于饮鸩止渴，你止渴的时间就那么一会，长期是完蛋了。它对物价的刺激就35个月，35个月以后一直到永远是把物价往下拉。所以你发的越多，它一直往下拉得越厉害。所以M2/GDP越高，通缩的压力越大。中国也是这样，中国年代、年代、年代，你要多发一点货币肯定通胀，因为那时候M2/GDP很低，现在你要猛发货币，现在M2/GDP很高了，通缩压力比较大了，通缩压力越大，你再猛发一下货币，通缩压力就更大。
所以发货币解决经济问题，没有那么简单。当然我们政府也知道这一点。中央政府现在不太提去杠杆，提稳杠杆，提不搞货币超发。你看人民银行的易行长，他的理论水平很高，而且很接地气，很了解中国国情，他也是提稳杠杆。虽然经济很困难，但是你要防止M2增长比名义GDP增长过快，要大致差不多。这样就能使M2/GDP比例大致稳住，年一季度大概是％。不要一直往百分之、、、走，那样就通缩越来越深，经济越来越困难了。现在经济很困难，又不得不用货币来支持经济，但要大致保持货币跟名义GDP增长速度差不多，目的就是使M2/GDP比例不要上升太快。货币本身并不创造价值，并不是财富，它只是财富的一种衡量尺度，一种计量方式。
创造财富靠制度和人口，这是两个最基本的东西，在制度差不多的情况下，全世界的人均GDP大致会拉平，最后谁人口多谁就厉害。你看。在这种制度差不多的情况下，它们人均GDP差距不是很大。西方七国里面，人均GDP低的大概是三四万美元，高的比如美国是美元，意大利是美元，日本是美元，意、日在西方七国里面算比较低的。像英、德、法、加人均GDP大概是4万多美元，差别不是很大。那么谁决定这个实力，谁决定国家财富多少？人口。制度差不多的情况下，最后人均GDP就拉平了，人均GDP都差不多，谁GDP总量大，综合国力强呢？就是由人口决定。所以西方国家里面谁最牛，就美国。美国为什么牛？就因为它人口多，美国人口在西方是遥遥领先，第二名日本连他的一半都不到。美国人口是3.3亿，日本是1.27亿，第三名是德国，因为它人口第三，有万人口，英国法国有万人口，英法搞不过德国，德国它又肯定搞不过美国，人口差距太大。所以美国为什么怕中国呢？中国人口比它大多了，我们人口是美国的四倍多。制度差不多的情况下，人口具有非常决定性意义。当然如果制度不行，光有人也不行，如果你搞计划经济，虽然人头也多，但就是不行。如果制度都差不多，谁决定经济增长？经济增长的第一动力是分工和专业化。
为什么搞市场经济？因为分工和专业化是促进经济增长的第一要素。只有市场经济才能促进分工和专业化，越大的市场越能促进分工和专业化。为什么要开放呢？如果你封闭，你就是一个小市场，只有参与全球大市场，才能增长快。如果一个小市场，把自己封闭起来，二三十年就落后了。哪怕你原来很发达，30年就让你落后得不行了。像美国和苏联，原来美苏争霸，美国有一个自由世界，苏联有一个经互会，苏联的经互会，他也有一帮兄弟，自己内部也在搞贸易，也有交易。冷战从年到年，因为苏联这边市场小，美国那边市场大，搞了40多年，苏联这边就垮掉了。因为你市场小，你的效率低，小市场就不如大市场。所以中国要参与到大市场里面去，如果你自己搞一套，闭关锁国，哪怕你现在很厉害，你工业体系再完整，也不行，也很快就落后了。那么中美JMZ，美国他要想打赢这场战争，我们换位思考，如果从美国的角度，它为什么要打JMZ？它如何打赢JMZ？