国君固收
报告导读：
疫情之下，股市和利率走势超出预期，信用则波澜不惊。无论是开盘第一天的涨跌幅，还是后续的变化，春节之后利率和股市的走势都远超出大部分人的预期。然而对于信用市场来说，行情似乎变化并不大，依旧是信用下沉行情，板块也依旧是城投和地产。在此，我们总结节后信用市场的三个特征供投资者参考：
（1）高等级走势好于利率债。历史上高等级走势与利率债相似性较高，但节后长端利率大幅下行之后的反弹过程中，高等级收益率却是持续下行的，利率债追涨性价比不高、高等级信用较好的票息和期限利差以及春节后资金利率的大幅下行是导致高等级走出独立行情的关键原因。由此来看，在利率追多节奏难以把握的情况下，短期也可以考虑通过高等级拉长久期。
（2）疫情对实体有冲击，但并未影响到评级下沉行情。虽然从机理上来说疫情对信用基本面有负面影响，但评级下沉的行情并未因此改变，主要原因可能有三点：一是内部经营现金流的下滑对企业的负面影响远小于外部融资宽松对企业的正面影响，二是投资者评级下沉对象以国企为主，而疫情冲击到的更多的是民企；三是即使对于民企，由于利差本身就处于高位，叠加疫情的影响从性质上来说不会比18、19年暴露的公司治理问题更恶劣，因此对民企板块利差可能影响也相对有限。
（3）城投行情如期出现，但地产债也未现调整。疫情对城投的利好逻辑较为清晰，但对于地产确实明显的“短空长多”，问题在于短期地产会不会出现流动性风险导致行业利差调整。我们倾向于认为*策会在风险暴露之前出台一些对冲措施，防范地产风险之后融资收紧对经济的负面影响，因此出现系统性风险导致行业利差短期调整的概率不大。城投洼地进一步消失之后，地产债的机会同样值得