来源：中债资信
作者：中债资信
零售行业：可选消费受疫情冲击较大，*策呵护行业短债压力可控观点速递
以史为鉴，“数”说行业在“非典”时期表现
“非典”对不同地区、不同业态产生了不利影响，但并未改变行业趋势性发展，且在疫情结束后迅速恢复。
细分业态，剖析超市与百货所受冲击
以必选消费为主的超市业态的抗周期性和风险事件的能力较强，受本次新冠肺炎疫情影响较小；以可选消费为主的百货及购物中心业态将受到较大冲击，但是疫情影响不会跨年。
债务可控，详解不同类企业抗压能力
行业整体短债周转压力依旧可控；同一业态内部企业因供应链布局、线上融合能力、区域疫情严重程度等差异也将呈现分化。
内容摘要
零售行业下游直接为终端消费者。此次新冠肺炎疫情期间，居家隔离、聚集性场所关闭、延迟复工复产等防控措施，直接作用于消费领域，零售行业营收面临阶段性考验。中债资信从梳理“非典”期间零售行业表现出发，根据本次疫情特点、零售行业现阶段发展新趋势等，系统性分析了此次疫情对零售行业的影响，得出结论如下：
以必选消费为主的超市业态的抗周期性和风险事件的能力较强，受本次新冠肺炎疫情影响较小，全年仍保持较为稳定增长，其中，具备跨区域经营能力、供应链优势强大、线上布局较为领先的超市龙头甚至可能获得短期超额营收。以可选消费为主的百货及购物中心业态将受到较大冲击，全年该业态整体销售额或呈现负增长，尤以疫情严重的湖北等地区最甚，但是疫情影响不会跨年。
年内到期债券方面，年行业存续债券进入新的偿付高峰，但是维持年内信用环境较为宽松预期，尤其是近期为应对疫情冲击，央行持续释放大规模流动性，《关于进一步强化金融支持防控新型冠状病*感染肺炎疫情的通知》等*策文件也明确要求加大对批发零售业以及湖北等疫情严重地区的融资支持，相关监管机构目前正积极推进相关融资审批支持，零售行业短期债务周转压力依旧可控。
零售行业下游直接为终端消费者。此次新冠肺炎疫情期间，由于消费者对传染性疾病的忌惮以及各地陆续出台的人员流动、交通管制、关闭线下人群聚集场所、延迟春节假期复工等防疫管控措施，直接削弱了整体消费需求，消费结构亦呈现了疫情期的重大调整，即必选消费成为居家隔离的物资支撑，可选类消费大幅被动压缩。故而，与之对应的超市、百货及购物中心受疫情冲击的程度差异较大，同一业态内部因供应链布局、线上融合能力、区域疫情严重程度等差异也将呈现分化。
一、历史数据比较和分析
回顾“非典”疫情，年3月疫情扩散，4、5月爆发，6月底得到了缓和，期间对于消费行业产生较大影响，特别是5月份社零增速出现了显著下降，当月同比增速仅4.3%，7月份疫情逐步消退后，社零增速迅速恢复至9.8%的较高水平，年度累计同比增长9.1%，相较年的8.8%提升了0.3个百分点，反弹较快。以受“非典”疫情影响较为严重的北京和广州为例，广州当年社零增速较年有所放缓，北京仍维持较高增长。
从细分品类来看，限额以上情况，必需品类如日用品类、粮油食品等在疫情爆发的4~5月份几乎未受影响，增长稳健；可选品类中服装鞋帽、金银珠宝等在3~5月份下滑显著，其中5月同比增速分别为-3.5%和-15.8%，需求弹性大，在疫情期间受到了较大冲击。疫情结束后，上述可选消费亦迎来了显著反弹。综合年度数据来看，粮油、食品、饮料和烟酒类、服装鞋帽和纺织品类、化妆品类、金银珠宝类和日用品类等当年累计同比增速均较年呈现了不同程度的增长。
从零售行业来看，年仍然处于较快发展阶段，疫情虽然对部分地区、不同业态产生不利影响，但并未改变行业趋势性发展，且在疫情结束后迅速恢复。超市业态方面，非典期间，北京地区受灾严重，但在电商刚刚起步阶段，线上消费对线下消费尚未形成分流的情况下，以必选消费品类为主的超市业态因居民消费结构的暂时性调整反而获得营收激增的利好，北京华联综超年收入大幅增长67.56%，扣非后利润总额增长36.62%；疫情影响相对一般的湖北地区区域性超市连锁企业中百集团也保持了稳健增长。百货及购物中心方面，重点布局北京等核心城市的王府井集团，年收入和扣非后利润增速均较年显著下滑，其中，年二季度、三季度和四季度收入增速分别为-15.26%、-2.16%和-14.77%，疫情结束后持续影响了后续两个季度，但是年强势反弹；福建地区受灾较轻，年福建东百集团营收和盈利均维持强劲增长。
二、本次疫情对行业的影响
（一）本次疫情时期的新特点
相比非典时期，本次新冠肺炎疫情呈现以下特点：传染性更强，非典时期中国内地确诊例，截至年2月20日，新冠肺炎确诊总人数超过例；涉及范围更广，以湖北最为严重，其次是广东、河南、安徽、浙江和江西等地，全国各省及地区均被波及；防控力度更强，各地陆续出台人员流动、交通管制、关闭线下人群聚集场所、延迟春节假期复工等临时管制措施，管制强度远高于非典时期。
（二）零售行业的发展新趋势
从零售业整体看，一方面，线下零售行业已经从高速增长进入到平稳发展阶段，必选消费增速相对稳定，~年限额以上零售业单位中的超市零售额增速分别为7.3%、6.8%和6.5%，虽呈小幅下滑态势，但整体较为稳定；但是同期，受居民收入增速放缓、住宅类消费挤占和线上零售冲击等因素影响，限额以上零售业单位中的百货店零售额增速则分别为6.7%、3.2%和1.4%，呈快速下滑态势。另一方面，线上零售发展成熟，线上实品销售增长对于社会消费品零售总额的增长贡献率接近50%，网购渗透率不断提高，对线下销售形成了强有力的稳定分流，阿里、京东在可选消费和必选消费方面均形成了成熟布局，传统的线下龙头企业，尤其是大型超市类企业线上线下融合速度也大幅提升。
从企业维度看，主营超市业务的8家发债样本企业近三年前三季度收入增速分别为3.26%、2.85%和2.03%，与行业整体趋势一致，呈小幅下滑态势，且由于沃尔玛、大润发、家乐福等众多龙头企业未发债未纳入样本企业，样本企业营收收入增速明显低于全行业水平。主营百货业务的12家发债样本企业近三年前三季度营业收入增速分别为4.16%、3.09%和2.79%，呈明显地逐年下滑态势但降幅窄于行业，主要系百货业态发债企业多为经济腹地较好区域大型龙头企业且多为大型体验式购物中心布局，消费需求相对强于行业整体。
（三）本次疫情对零售不同业态的影响
1、超市业态方面
综合历史数据和近年来超市业态发展状况，我们认为以必选消费为主的超市业态消费属性偏刚性，抗周期性和风险事件的能力较强，短期受疫情冲击较小，行业销售额和样本企业收入增速或均仅呈现微幅下滑。具体营业额增速来看，预计年限额以上零售业单位中的超市零售额增速维持小幅下滑态势，但增速水平仍有望在6.0%以上；根据发债样本企业营业收入近三年前三季度增速变动、前三季度收入占全年收入的比重（74.59%）以及~年全年2.34%和1.75%的增速推测，年全年在1.15%左右，年发债样本企业收入增速预计在1.00%~1.5%。
2、百货业态方面
可选消费为主的百货及购物中心业态受疫情冲击将较大，尤以湖北等疫情严重地区最甚。疫情期间，全国绝大部分地区人群聚集场所包括百货、购物中心等均关闭，造成传统春节期间的旺季营业额几乎全面损失，假期结束后受疫情影响部分百货、购物中心的开业进度也受到明显管控，不同地区营业恢复进度均较慢，同时叠加国内主要快递公司已于2月10日全面复工，疫情期间居民谨慎出行心理促使网络购物的渗透率将继续提高，线上购买习惯的进一步养成将加剧对线下替代，预计整个一季度百货、购物中心等实体门店客流量将锐减，营收同比大幅下降。从目前疫情防控情况看，全国除湖北外其他省份地区疫情控制情况较好，若疫情能够在4月份得到有效控制或消除，根据历史数据以及疫情期间被压抑的消费欲望来看，疫情结束后可选消费有望迎来逐步反弹。分季度来看，二季度疫情处于刚刚结束阶段，随着企业、居民的复工复产，因疫情被延迟的消费需求会有所恢复，但居民谨慎出行情绪仍相对浓厚，消费需求反弹将相对疲软；进入到三、四季度疫情影响彻底消除，居民出行意愿及购买需求可能出现报复性反弹，同时叠加企业商家采取的中秋、国庆、双11等各类节假日消费促销活动，百货及购物中心销售额同比可能会呈现较大幅度增长。从全年情况来看，因一季度近乎腰斩式损失，后续反弹增长仍难以弥补前期损失，预计年全年限额以上零售单位中百货零售额增速或下滑至-5.0%~-1.0%，发债样本企业营收增速下滑至-3.0%~0%。
综合考虑我们认为，以必选消费为主的超市业态的抗周期性和风险事件的能力较强，受本次新冠肺炎疫情影响较小，全年仍保持较为稳定增长；以可选消费为主的百货及购物中心业态将受到较大冲击，全年该业态销售额将呈现负增长，但是疫情影响不会跨年。
三、企业分化及债券到期情况
本次疫情除对行业整体产生不利影响外，行业同一业态内部企业因供应链布局、线上融合能力、区域疫情严重程度等差异也将呈现分化。
超市类企业整体受疫情冲击较小，但从个体企业来看，具备跨区域经营能力、供应链优势强大的超市龙头，如物美、永辉等企业在疫情期间可借助上游生鲜基地和高效物流及时保证商品供应，满足居民短期高涨的必选消费需求，同时叠加较为领先的线上布局，龙头超市企业受到的冲击更为有限，甚至可能因前述优势和疫情期间居家必选消费线上占比的上升获得短期超额营收；其他上游供应链脆弱以及前期线上布局迟缓的超市企业受到的冲击会相对明显，难以分享疫情期间行业增长需求，短期内超市业态的分化将进一步明显。
百货及购物中心类企业整体受疫情影响较大，其中疫情最为严重的湖北地区企业，因复工复产进度明显滞后和对疫情忌惮情绪将阻碍消费欲望反弹力度，受疫情冲击将首当其冲，年度营收和盈利或将大幅缩减；广东、河南、浙江、安徽等受灾相对严重的省份的企业次之，疫情影响下尤其需